全文字數：4,700

你是否在尋找一支潛力巨大的股票，既能提供持續的股息成長，又具有強大的市場存在感？別再猶豫，因為我為你推薦了一個令人振奮的選擇！煙草行業長期以來一直是一個有爭議的領域，但有一家公司成功地成為了該領域的全球領導者 - Philip Morris International (PM)。憑藉其無與倫比的主導地位和對股息成長的關注，PM 成為了一個值得探索的投資機會。

在這篇全面的文章中，我將深入探討為何每位投資者都應將 PM 置於觀察列表中。通過分析 PM 的策略、財務表現和市場地位，我將揭示這支股息成長股所蘊藏的投資潛力。在本文中，我將為你提供有價值的見解，瞭解 PM 如何成功應對煙草行業的挑戰，並成為市場領導者。發現在投資 PM 中所帶來的利潤豐厚機會，並瞭解這家公司如何持續為股東帶來長期利益。

前言

標普指數在9月份下跌了近5%。10月中之後至今又反彈了近10%，也接連創了多次新高。對於那些喜歡看高股價不斷創高的投資人來說，這是他們最感到興奮的事。

儘管大盤走強，但在過去的幾個月，仍有大量個股出大幅回檔。這對於另一群想法相反的投資人來說，這是一份天上掉下的禮物。因為，很多公司突然變得便宜多了，我認為這種短期波動是一個長期機會。

試想假如一家企業的基本面沒有改變，你應該對於更低的股價感到愉悅。對於高品質的股息成長來說，情況更是如此，比如那些位於股息君王、貴族、冠軍...乃至於競爭者與挑戰者清單中的公司。它們透過支付可靠且不斷成長的股息來告訴你，它們既是偉大的企業且正在產生可靠與不斷上漲的利潤。 這個道理既直觀也很好理解。畢竟一家糟糕的企業，不可能連續多年支付不斷上漲的股息。

建構股息成長投資的旅程非常有趣，而且可以形塑成你想要的風格，同時獲得報酬作為回報。

股息成長股，已向世人展現公司有長期獲利的能力。你不需要猜測公司未來到底有沒有辦法賺錢。

股息也不會說謊，這些公司支付可靠且不斷上漲的股息。就已說明公司不只能夠賺錢，還賺越來越多的錢。

在過去投資美股的時間中，我一直在利用股市波動而產生的投資機會。也在對公司有足夠的知識前提下，支撐自己的看法並且堅持。這幫助我，在低估價格時買進，讓自己在起跑點就處於有利的位置。在下跌時，提供我沉著應對的底氣。

我的投資組合為我帶來持續成長的股息收入足以支付我的生活。我為我的投資組合取名為，FIRE (Financial Independence Retire Early) Fund。而我使用股息成長投資的來建構這個Fund。這是一種 Buy and Hold 股息成長非常多年的好公司的方式，這些好公司持續向股東發放可信賴且持續的股息。不斷增加的股息，正是公司獲利成長的成果。儘管股息成長投資是個很棒的投資策略，但在同一時期，並非所有股息成長公司，都適合買進持有。你仍需做足功課，基本面分析至關重要，而且必須重視股價估值。

股價只能告訴你支付多少錢買到，但不表示股票的價值是多少。

因此，假如能用低估價格買到高質量股票，除了得到更高的殖利率外，也同時提高未來的長期報酬以及更低的風險。 投資總報酬等於殖利率加上股票價差。

股票價差，也會因為購入成本低，當股價格回歸到內含價值時，價差也有較大空間。 而且高質量的公司，隨著時間推移，其內在價值也會隨之推升，進而獲得更多價差。做好估價，在低估價格時買入，可產生安全邊際，這是一種緩衝機制， 以防止不可預知的不利因素，影響了公司的合理價格。

俗話說，模糊的正確，勝於精確的錯誤，而估價正是屬於前者的行為。長遠來看，花點時間估價，並持續的在合理價或之下買進一家公司，並以持有一家企業所有權的心態。 一定能夠對你的投資人生，起到正面幫助。

讓我們看一下目前似乎被低估的高品質股息成長股吧~

Philip Morris International 公司基本資料

菲利普莫里斯國際 Philip Morris International (PM) 成立於2008年，總部位於美國紐約，是世界上最大的煙草公司。

它是從另一家菸草公司 Altria (MO) 分拆出來的業務。最知的品牌是萬寶路香菸。該公司在全球 180 多個國家販售給1.5億名消費者，其主要專注於新興市場。目前市值1,485美元，擁有71,000名員工。

數10年來，煙草公司一直為投資人提供良好的選擇，如 Altria (MO) 已股息成長52年，而拆分出來的 PM 也已連續12年成長股息了。假如菸草行業的營運模式不可行的話，是不可能連續長達這麼多年不間斷地成長股息。 股神巴菲特曾對菸草業下了註解，這是一個"成本ㄧ美分，卻能賣一美元的行業"，而且還會上癮，並且顧客還有絕佳的品牌忠誠度。

如按地理位置區分佔 2020 財年的營收比例 :

• 歐盟 : 37%
• 東亞和澳大利亞 : 19%
• 南亞和東南亞 : 15%
• 東歐 : 12%
• 中東和非洲 : 11%
• 拉丁美洲與加拿大 : 6%

眼尖的你會發現，PM的銷售市場並不包含美國。的確，因為美國市場是由 Altria (MO) 所負責的。

投資理論(商業模式)

PM在全球市佔率為28%，有很大程度仰賴世界最知名的萬寶路香煙，萬寶路亦是全球銷售最好的香菸品牌，單是該品牌就佔了2020年傳統式捲菸市場的37%。

當我們談論品牌價值時，指得是客戶忠誠度與定價能力。而消費者除了對習慣的菸品種費有忠誠度之外，其忠誠度更提高了一個維度，它會"上癮"。

因此，除了抽習慣的菸不容易換牌子之外，即使價格上漲也不會影響銷量。我想這也是煙草公司在 GICS 的產業分類，會被歸類到 "必須消費品"的原因之一。

隨者健康意識抬頭，吸菸者逐漸改以無菸產品來替代傳統捲菸。PM管理層預估在3~5年間，無菸產品的成長強勁，目標在2025年時，將有超過一半營收來自於該類產品(目前為30%)。我認為這是一個重要的戰略舉措，它將加速PM的成長，並減緩吸菸人口下降所帶來的負面影響。

再者，無菸產品的稅率較低，對於像PM這樣的菸品製造商非常有利。且這類產品的利潤是傳統捲菸的2.4倍之多，毛利率則高達75%。

競爭優勢（護城河）

1. 無形資產(品牌價值) 當企業擁有品牌價值時，其顧客則具有品牌忠誠度，且願意持續購買PM的商品以及PM擁有漲價能力。吸菸人口並不常轉換品牌，即使想轉換，PM擁有眾多品牌與不同價格區間，因此讓轉換者有選擇PM其他商品的機會。 再者，香菸廣告在許多已開發國家市被禁止的，少了廣告的助力，使得吸菸的消費者更沒有機會接觸到其他品牌，這也間接的造就品牌忠誠。
2. 規模優勢 PM在 100 多個個國家都是領先的市佔率(1,2名)，且擁有高中低各種商品線，以及消費者最愛的加熱式香菸產品 (IQOS) ，而規模也造就其在菸葉採購和分銷方面具有優勢。因此無論是規模，市佔率與產品種類，都讓其他對手難易與之抗衡。
3. 政府授予 : 菸草業受到政府嚴格監管，是種擁有特許經營權的行業，因此高牆壁壘使得新競爭者幾乎不可能出現。

PS. 晨星給予 PM 的護城河為 : 寬廣(可維持20年)，展望 : 負面，管理 : 楷模等級。

成長前景

股息持續成長的公司對於投資人的好處，除了預期股息收入不斷增加之外， 也因為是成熟企業，投資人能更輕易地預估其成長範圍。作為投資人，我們更在意一家公司未來能提供的回報，而非過去的結果。

然而，假如一家企業在過去都無法說服投資人他們可以獲利，如何相信這家企業在未來會賺錢? 因此，我將向你展示公司過去的表現，進而預估公司未來的表現。

首先是公司過去十年( 2010~2020 )的營運狀況：

營收 : 自2010年的272億美元，至2020年的287億，營收持平，年化成長率為 0.54%。

EPS : 自2010年的$3.92，成長至2020年的$5.16，年化成長率2.79%。儘管相較於營收成長率，已好上許多，但仍是低成長速度。

從這也可看出儘管大環境背景是吸菸人口下降，但PM的利潤與股息依舊成長。同時也看到菸草產業，雖是不折不扣的成熟型現金牛公司，但成長緩慢是事實，當你選擇投資它之前要先能接受這一點。

而透過EPS成長率，我們也更加清楚為什麼過去5年來，年化股息成長率僅有3.5%的原因了。

當然過往長期歷史很重要，也具參考價值。然而投資仍須著眼公司的未來是否能與過去一樣好更為重要。

展望未來，CFRA預估 PM，未來3年的EPS年化成長率將高達 8%。這是相當不錯的成長速度，但我認為有些Aggressive。

我認為儘管無菸產品(電子菸) IQOS的快速成長，如傳統捲菸在今年至今 (YTD) 的銷售量下降1.6%，但電子菸卻成長了27.9%；且在最新的2021年Q3季報中，電子菸的營收也成長了33%之多。 但整體吸菸人口下降是不爭的事實，即使PM的產品具有品牌價值，可透過提高售價來減緩購買量減少的負面衝擊。因此，我更傾向保守的預估其成長率會與過往歷史差不多的水準，約3%左右。

以下來看看最新在2021年10月19的季報給出的2022財年展望如下 :

2021財年展望

• Adjusted 營收 : 成長 6.5%~7%
• Adjusted EPS : 成長 13%~14% (成長快速很大原因是相較去年的低基期)
• 利潤率 : 提升200個基點 (basic point)

從上看出，PM 官方給出的預估，同樣相當正面。

當搭配殖利率 5.35% 與 低個位數 股息成長率，結合起來有著8~9%的年化報酬期待。仍是相當吸引人的投資選項。

量化財務數據

• 獲利能力與負債
  • ROE 10年中位數 : N/A，因近年股東權益為負值，無法計算 ROE。但負值的原因是因為每年回購300億美元自家股票所導致。
  • 淨利率 10年中位數 : 26.4%，在同業中屬於不錯的獲利能力，目前淨利率29.3%高過 62% 的同業。
  • 負債率 : N/A，無法計算同為股東權益負值所致。
  • 淨債務與EBITDA比 : 這是另一個衡量債務水平的方式，淨債務指債務扣除"現金與約當現金"，而EBITDA是在未扣稅前與利息並加回折舊與攤銷的獲利。目前為 1.8倍，是很好的債務水平。
  • 利息覆蓋倍數 : 18.6，為相當好的水準。
  • 自由現金流 (FCF) 趨勢 : 上升趨勢。

資料來源 : Simply Safe Dividend

• 股票回購
  PM回購股票顯著，過去10年減少在外流通股數達 11.4%。

資料來源 : Simply Safe Dividend

• 公司品質
  • 標準普爾信評 : A，在標普信評的標準中為第三高等級，含義為公司違約風險低、財務體質強健具償付能力。然而，當不利的經濟條件時，有可能導致債務人還款能力減弱。
  • Simply Safe dividend : 64/100分，安全的股息等級，表示不太可能砍股息。
  • 晨星護城河 : 寬廣，為晨星最高等級的護城河。能維持20年之久。
• 雜項BETA : 衡量股價相對於標準普爾500指數的波動性。 我喜歡持有波動性低的股票，原因有二：
  1. 價格下跌會引發恐懼感，但它們對價格的快速變化（如價格下跌）做出情感反應的時候較少。
  2. 有研究顯示，低波動性股票在很長時間內表現優於市場。

PM 的 5 年BETA與顯著差不多的 0.98，這意味著其波動性與整體市場相近。

股息分析

• 股息成長 : 12年
• 股息連續配發 : 12年
• 最近一次股息成長率 : 4.2%於2021年9月。
• 殖利率(FWD) : 5.35%，極高。
• 5年股息DGR : 3.5%，低。
• 10年股息DGR : 6.2%，一般。
• EPS配發率(FWD) : 79%，偏高。
• FCF配發率 : 72%，偏高。

• Simply Safe Dividend 股息安全度 : 64/100分(安全的股息等級，不太可能有砍股息的風險)

綜觀來看，PM 擁有中等長度的股息成長歷史，殖利率偏高，但近些年股息成長減緩。
菸草業是為寡占產業，利潤豐厚且能長期持續，但其成長較為緩慢。投資前必須要有此認知。

合理價評估

DDM(股息折現模型)

在未來成長性一節中提及，我認為未來 PM 應能維持與過往差不多的股息成長率。
且當前配發率79%已相當高，我認為股息成長率也不太可能超出EPS成長率。
因此，我將採用3%的長期股息成長率來預估 DDM 合理價格，此預估成長值也接近接近 5年 DGR。

以下為DDM計算因子 :

• 當前股息 : 5 ( 1.25 x 4)
• 股息成長率 : 採一段式 3.0%。
• 折現率 : 採用8%，原因在於高殖利率通常會伴隨著低股息成長率，當股息成長率低於(等於)3%時，我會降低折現率至 8%。
• 得出DDM合理價 : $103。

我使用DDM的原因是因為一個企業最終等於它可以提供的所有未來現金流的總和。 DDM分析是現金流折現模型(DCF)適用於股息成長公司的版本，因為它能簡單地用股息和股息成長代替現金流(或EPS)成長。然後將這些未來的股息折現回今天，以考慮金錢的時間價值，因為明天的一塊錢會比今天的一塊錢，還不值錢。我發現這是為股息成長股進行估值，相當準確的方法。 如上，透過DDM得出PNW目前具吸引人的估值。

除了自行使用DDM進行估價外，我也習慣將我的估價與其他幾家專業股票分析公司進行比較，這能為我的估價增加深度與不同視角。

晨星合理價 :$108，處於四星低估價。

CFRA合理價 : $59.18，CFRA給予4星 Buy；12個月目標價 : $110。

GuruFocus合理價 : $88.09。有鑑於 CFRA的估價大幅低於DDM與晨星。因此我排除CFRA合理價，改採用GuruFocus的估價。

最後我將這三個合理價平均，得出最終合理價 : $99.69，對照當前股價$93.07 (11/16/2021)，有著3.7%的折價。

相較於以上使用絕對價值法，額外提供另一類相對估價法，例如本益比、股價現金流比、股價營收比...等都屬這類。

• 本益比 : 16.2倍，低於其五年平均 19.2倍，低估。
• 股價與現金流比 : 13.1倍，高於其五年平均 15.2倍，低估。
• PEG(本益成長比) : 1.4倍，低於其五年平均 2.60倍，低估。
• 殖利率(未來12個月) : 5.35%，高於其五年平均 5.33%。兩者相當接近，表示股價接近合理價。

從以上相對法來看，低估佔了3項，接近合理價1項。顯示目前股價很可能低於合理價。

另外附上FASTgraphs，目前顯示 PM 也低於合理價。按造其兩種算法 : 美股長期市場本益比15倍(橘線)，或是 PM自己的長期本益比(藍線) 17.51倍。 如以2021財年EPS來推算合理價分別為 : 90.46與$106.31，目前股價為 $93.07 (11/16/2021)。

風險

1. 監管風險 : PM在全球銷售，受到多個區域(如歐盟)或國家的法令限制，任何法令修改都可能危害公司。
2. 電子菸的高速成長是抵禦吸菸人口下降的重要手段之一，假如成長不如預期則讓公司面臨衰退的風險。

總結

PM是一家高利潤，低成長。卻有著無與倫比的品牌價值的公司。電子菸的高速成長預告了菸草可能的光明未來。
其股息成長12年的歷史，與極高的殖利率5.35%，加上該公司可能正處於打折價格，是值得想尋求高殖利率的股息成長投資者關注的公司之一。

這是我在Pressplay訂閱專案最後一篇股息成長公司的深度分析文。
過去這段時間分析了約20家公司，希望藉由這些文章將分析思路傳遞給你，以幫助你學習在投資之前盡可能地理性思考。並且當發生短期方向與你預估的不一樣時，保持對自己的決策有信心。

儘管訂閱專案關閉了，但我仍會持續寫部落格與拍Youtube影片，歡迎你繼續關注我。
我們在其他渠道相見囉，Bye~

這篇文章原為 11/18/2021 發表於 Pressplay 付費訂閱《美股雙引擎被動現金流》該訂閱專案已於2021年11月30日下架。因下架後，原有訂戶再也無法從Pressplay看到過去"付費"的文章了，導致讀者想回頭複習先前文章也沒辦法。因此我會陸續將部分內容放上部落格。但顧及到當時付費用戶的感受，搬上部落格的文章相較Pressplay會有"3個月"以上的延遲發佈。例如 : 2022年2月時，才會在我的部落格公開，2021年11月在Pressplay發佈的付費文章。