2021-12-24

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美股存股之股息成長股》股息成長28年,讓你成月月收租的包租公 (O)

By 追日Gucci

2021-12-24

REITs, 股息冠軍

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這篇文章原為 3/28/2021 發表於 Pressplay 付費訂閱《美股雙引擎被動現金流該訂閱專案已於2021年11月30日下架。因下架後,原有訂戶再也無法從Pressplay看到過去”付費”的文章了,導致讀者想回頭複習先前文章也沒辦法。因此我已事前告知付費用戶,我會將文章放上部落格成為公開文章。但顧及到用戶的感受,搬上部落格的文章相較Pressplay會有”3個月“以上的延遲發佈。例如 : 2022年2月時,才會在我的部落格公開,2021年11月在Pressplay發佈的付費文章。

閱讀時間 : 4分鐘;字數 : 5,500

一年前的3月中,接連著觸發五次熔斷。3/16更在單日下跌13%,為歷史上最大單日跌幅之一。
一年後回頭看待這個事件,或許人們已不覺得有那麼糟了。歷史不會重演,但會以類似形勢不斷出現。
然而有些企業還沒有完全從該次下跌中恢復過來。

股價與公司價值總是會有脫節的時候。這正是投資者可以反覆從中得利的機會。
作為長期投資者,應該為市場波動感到開心,尤其對年輕的投資者而言。能為優質股票帶來了一些美妙的交易機會。

我當然不希望經濟受到重創。但是,當市場下跌時,這對長期投資者正是掌握優勢的時候。在過去投資美股的時間中,我一直在利用股市波動而產生的投資機會。這幫助我,在低估價格時買進,讓自己在起跑點就處於有利的位置。我的投資組合為我帶來持續成長的股息收入足以支付我的生活。

我為我的投資組合取名為,FIRE (Financial Independence Retire Early) Fund。而我使用股息成長投資的來建構這個Fund。
這是一種 Buy and Hold 股息成長非常多年的好公司的方式,這些好公司持續向股東發放可信賴且持續的股息。不斷增加的股息,正是公司獲利成長的成果。
儘管股息成長投資是個很棒的投資策略,但在同一時期,並非所有股息成長公司,都適合買進持有。
你仍需做足功課,基本面分析至關重要,而且必須重視股價估值。
股價只能告訴你支付多少錢買到,但不表示股票的價值是多少。

因此,假如能用低估價格買到高質量股票,除了得到更高的殖利率外,也同時提高未來的長期報酬以及更低的風險。 投資總報酬等於殖利率加上股票價差。股票價差,也會因為購入成本低,當股價格回歸到內含價值時,價差也有較大空間。 而且高質量的公司,隨著時間推移,其內在價值也會隨之推升,進而獲得更多價差。
做好估價,在低估價格時買入,可產生安全邊際,這是一種緩衝機制, 以防止不可預知的不利因素,影響了公司的合理價格。

俗話說,模糊的正確,剩於精確的錯誤,而估價正是屬於前者的行為。 長遠來看,花點時間估價,並持續的在合理價或之下買進一家公司,並以持有一家企業所有權的心態。 一定能夠對你的投資人生,起到正面幫助。

讓我們看一下目前似乎被低估的高品質股息成長股吧~

文章大綱:

Realty Income 公司基本資料

Realty Income Corporation創立於1969年,總部位於加州,是一家美國REIT公司,投資標的為商業物業,擁有超過6,500個房產。
租戶按照產業比例,分別為零售(84.4%)、工業(10.9%)、辦公樓(3.1%)、農業(1.6%)。目前市值為240億美元。
且這是一隻月配息的股票,是值得每位股息成長投資人所該考慮擁有的公司。

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投資理論

儘管O的租戶中84%為零售業,然而這些零售業大多是消費防禦性產業
可以避免受到景氣衰退影響。此外,這類零售多半是服務為導向的零售業,較不受電商侵蝕所影響。
例如便利商店、藥局、健身房、雜貨店、速食店..等。
這也是O在找尋租戶時,特別重視的策略之一,會以必需消費、服務導向、低價產品為主的零售。

O Changing Customer Behavior

此外,O採用的租賃方式為 triple-Net lease (三重淨租賃)或稱NNN,這是一種房地產的租賃協議,租戶或承租人承諾支付該房地產的所有費用,包括房地產稅,建築保險和維護費用,否則一般而言,這類款項是房東的責任。
再者,O的租約通常一打就是10~15年,這能帶給O非常穩定與可預期的現金流收入。
也正因如此,O才能貴為股息貴族,足以持續提供投資者股息。

然而穩定是有其代價的,長期合約雖然穩定,卻也讓房租調漲空間不大(每年0.9%~1.6%之間),因此公司獲利的成長性會不足。為了維持成長,必須透過不斷併購來維持成長力道。

O在過去10年,便斥資170億美元購買房產,平均投報率為6%以上,而O的平均借貸成本為3.5%。
但未來隨著利率上升,企業借款成長增加時,就會壓縮到O的獲利與成長空間。

此外檢視REITs穩定性,可從出租率與租金成長力兩個重要指標來看。
下圖可看到O長久以來的出租率從來沒有低於96%,即使是科技泡沫、金融海嘯還是Covid-19其實都一樣。

且因為簽長約的關係,租金年成長率波動很小,都在0.9%~1.6%之間。
而2020年的租金負成長,僅會是短期現象。

O SteadyPortfolio

 

競爭優勢(護城河)

股息能連續成長28年,勢必擁有堅固的競爭優勢。

儘管O擁有超過6,500個房產,但在REITs產業很難擁有護城河。
如常見的,政府授予、特別知識、規模優勢與高客戶轉換成本…等。

因為REITs獲利來源主要為取得資金的成本與租金投報率之間的價差。
如前述提及的O的平均借貸成本為3.5%,平均投報率為6%以上。

因此REITs公司的債券信用評級,就是一個檢視公司是否有過度擴張債務(以及公司整體品質)的方式。
標普信評對於投資級信用評級是BBB-級以上,而O的信評等級為 A-
評級越高除了融資較容易之外,利息也會較低,這可視為REITs產業中的主要競爭優勢之一。

成長前景

股息持續成長的公司對於投資人的好處,除了預期股息收入不斷增加之外, 也因為是成熟企業,投資人能更輕易地預估其成長範圍。
作為投資人,我們更在意一家公司未來能提供的回報,而非過去的結果。 然而,假如一家企業在過去都無法說服投資人他們可以獲利,如何相信這家企業在未來會賺錢?
因此,我將向你展示公司過去的表現,進而預估公司未來的表現。

首先是公司過去十年( 2011~2020 )的營運狀況:

營收 : 從4.12億美元成長至16.5億美元,複合成長率為 16.7%,營收成長看起來很快對吧?但別忘了上述提到,REITs的成長是來自於購置新地產與借貸而來的。

FFO : 從1.98成長至3.31,複合成長率為 5.9%,成長性還不錯。
在REITs中,獲利成長是不看EPS,而是看 FFO (funds from operations)。這是因為REITs主要持有房地產,而房地產比較不會像設備一樣貶值,甚至更有可能會增值,因此攤提折舊應用在房地產上並不合適。
因此FFO會將淨利加回折舊,再加上賣地產的收益,因為實際上現金並沒有真正流出。這是更精確衡量REITs獲利狀況的數據。

既然談到FFO,順便一提AFFO。
AFFO等於FFO減去資本支出加上租金增加額。
而AFFO用來計算配發率是衡量REITs支付股息比例最適當的指標。

股息成長股,多數為成熟產業,O繳出Mid-Singe Digit的成長,已符合期待。
*Mid-Singe Digit指4%~6%;High-Singe Digit指7%~9%。

提供外部專業機構或分析師們對於O未來成長率的預估:
CFRA 給出FFO 3年年化成長 5%
FASTgrpahs 給出FFO 3年年化成長 4.24%

對照過去10年的5.9%的FFO成長率,與我評估O的未來營運狀況沒有太大變化,加上參考分析機構的預估值,我認為O的未來長期年化成長維持在5%左右是合理的。

然而在Covid-19疫情下,O當然不可能倖免於難,獲利僅成長了2.1%。
但從Q4的資料顯示,O的客戶中有93.6%沒有關店,能正常付房租。其中大部分關店的行業集中在電影院。
再者因為O的客戶集中在頂級大型零售業,如Walmart、 Kroger、CVS、Walgreen、Dollar General、7-11..等必需消費的產業。
綜觀來看,O在過去25年中僅有2009年的獲利為負成長,且AFFO成長率中位數 5.1% (對照REITs產業為3.1%),顯示其營運穩定成長的能力很強。

O Annual Earning Growth

量化財務數據

負債率 : 81%,債務水平中等。
ROE 5年平均 : 4.62%,但ROE不太適合用於評估REITs,因為REITs會不斷透過發行新股,來併購房產。
淨利率 5年平均 : 26.74%。
如上提到淨利不是合用來評估REITs,最接近FFO的為Free Cash Flow(FCF)。
FCF Margin 5年平均 : 70.2%。
信用等級: 標準普爾 : A- ; 穆迪 : A3。
資料來源:MorningStar

利息覆蓋倍數 : 2.59倍,對REITs而言,高於2倍是理想水平。
淨債務與EBITDA比(FWD) : 5.01倍,這是另一個衡量債務水平的方式。
EBITDA是在未扣稅前與利息並加回折舊與攤銷的獲利,對REITs而言,低於5.5倍是理想水平。
資料來源:Simply Safe Dividend

公司品質:
標準普爾信評 : BBB,在標普信評的標準中為投資等級。
Simply Safe dividend : 99分,表示相當不可能砍股息。
晨星護城河 : 狹窄,表公司雖有競爭優勢,但僅能維持中期時長(約5年)。

股息

前述提到O採用的租賃方式為NNN,三重淨租賃。
如此的商業模式可確保投資者獲得高度安全的股息。
因為NNN意味著其租戶要支付所有維護費、財產稅與保險費用。
且O的合約都是長約(10~20年租約),並先事前加入了年增租金率,來抵消通貨膨脹。
換句話說,O的現金流可預測性非常高,可以使股息幾乎在任何經濟或利率環境下都保持穩定。

O為股息貴族一員。
股息成長年 : 28年
AFFO Payout(FWD) : 81%。
10年DGR : 5.4%。
當前殖利率(FWD) : 4.39%。

Payout看起來很高,但在REITs產業是正常現象。
因為REITs在美國被法令要求,必須配發應稅收益(淨利)的 90% 作為股息。

如下圖,O已連續 93 季成長股息,自1994年IPO以來股息成長了109次,這是非常穩健的成績。

O Dividends Grow

股息每年幾個%看似不多,但長期來看,卻占美股報酬達 43%
如果沒有這些配息的公司,美股長期報酬將失色不少

從下圖清楚看到股息對於投資報酬的重要性。
左側為S&P500,右側為O;藍色為總報酬(股息加上價差),橘色為純價差。

O Dividends Matter

價值評估

P/E不適合用在REITs,改用P/FFO(FWD) = 63.91/3.34 = 19.13,稍微低於其10年平均19.17。
P/Cash Flow為19.79倍,其五年平均為19.26。

由於該股在過去一年中下跌了約20%,我認為O的股票具有價格的吸引力。

首先參考過去5年DGR為4%,未來只要利率變化不要太大,
那麼O的獲利成長受到的影響就不大。FED主席鮑威爾上週提到2024年以前不太可能會加息。

因此我預估股息成長率可達到與過去差不多水準。

DDM(股息折現模型) : 
鑒於前述FFO預估成長5%左右,並考慮到O的股息成長速度穩健,我合理地預期股息成長率能保有與過去差不多的速度。

股息成長率: 4.5%。
折現率為 : 因我預估股息成長率低於5%,因此折現率使用較低的9%。
DDM合理價: $65.49,對照目前(3/28)股價64.22。

除了自行使用DDM進行估價外,我也習慣將我的估價與其他兩家專業股票分析公司進行比較,這能為我的估價增加深度與不同視角。

晨星 :
將O評為3星級股票,1星表示嚴重高估,5星表示嚴重低估,合理價為$66。
晨星使用的現金流折現模型DCF,與DDM的原理很類似。都是估算公司長期產生的現金,再以一定折現率,回推到現在的價值。

CFRA :
是另一家專業分析機構,同樣採取1-5星的方式對股票進行評級,其中1顆星表示強賣,而5顆星表示股票是強買。3星則中立。CFRA將O評為4星"買進",12個月的目標價為$66。

我以DDM計算出的合理價,同時非常接近晨星與CFRA。最後我將這三個估價平均,得出最終估價65.83美元,對照目前股價64.22(3/28/2021),顯示該股票可能略低於合理價2.4%

相較於以上使用絕對價值法,額外提供另一類相對估價法,例如本益比、股價現金流比、股價營收比…等都屬這類。
P/E不適合用在REITs,改用P/FFO(FWD) = 63.91/3.34 = 19.13,稍微低於其10年平均19.17。
P/Cash Flow為19.79倍,其五年平均為19.26。
殖利率(未來12個月)為4.39%,高於其五年平均4.24%。

另外附上FASTgraphs,目前顯示O大約在合理價附近。
按造其兩種算法: 
美股長期市場P/FFO : 15倍(橘線),或是O自己的長期本益比(藍線)。合理價分別為 : 49.65與62.17,目前股價為$64.22(3/28/2021)。

O Fastgraphs 20210328

資料來源: FASTgraphs

風險

  1. 利率風險 :
    如前述提到,REITs的成長很仰賴舉債來擴張,賺取的是房產投報率與舉債利率之間的價差。
    但這點我倒不是太擔心,當景氣復甦,通膨升溫時,租金與房價往往會連同上漲。

  2. 景氣循環風險 :
    景氣週期下行時期,除了影響房價與租金價格外,連帶影響租客的營運狀況。

  3. 實體零售與服務業風險 :
    零售業因消費者銷售型態轉變,漸漸被線上銷售所取代。
    但好消息是,O的租客大多是必需消費與服務導向性質,所受波及較小。

    儘管有以上幾點風險,但我認為O長期仍可成為來不錯的投資。
    O已經歷過多次景氣循衰退,從它自1994年IPO以來,自2020年底,該股票的年化成長率高達15.3%,與其他大盤相比,超過許多。

O Return CAGR

總結

O是股息貴族一員,已連續成長股息28年了。
貴族中僅有3家REITs公司,透過股息成長的長遠歷史,已讓我們得以窺探其公司品質與運營能力。

O是能讓資產配置變得多元的資產類型,有機會降低波動又增加年化報酬率
如下所示,相較左邊兩種配置,在配置10%的O之後,報酬上升且波動下降。

O BalancePortfolio

原因就在於,O的Beta(0.4左右)更低,卻能取得很高的報酬(15.3%)。

O Low Beta

透過O作為房產公司的股東,你不需要擁有大筆資金,也不需要如房東一般辛勞,就能坐擁6,500個以上的房產,來成為7-11、Walmart、Walgreens、Fedex…的房東,取得 4.4% 殖利率與每月的配息。


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關於作者

我投資美股,主要方式為超長期價值投資持有股息成長型企業,
並搭配簡易選擇權以合理價之下的價格購入,且將股票出租,每月創造現金流,讓等待的時間也能額外創造被動收入並加速雪球效應產生的速度。
現金流就像我種樹, 只吃果實,也只取我夠吃的果實,而樹枝仍會持續茁壯。

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  1. 我也有關注這間公司,想問問對O前陣子拆分出來的公司,是分出了哪分面業務呢?

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