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近期科技股因美債殖利率快速攀升，股價遭到修正。資金開始挪移到價值股與景氣復甦股中，我認為隨著疫情淡去與景氣復甦，這個現象會持續一段長時間。

作為長期投資者，應該為市場波動感到開心，尤其對年輕的投資者而言。能為優質股票帶來了一些美妙的交易機會。

我當然不希望經濟收到重創。但是，當市場下跌時，這對長期投資者正是掌握優勢的時候。在過去投資美股的時間中，我一直在利用股市波動而產生的投資機會。這幫助我，在低估價格時買進，讓自己在起跑點就處於有利的位置。我的投資組合為我帶來持續成長的股息收入足以支付我的生活。

我為我的投資組合取名為，FIRE　(Financial Independence Retire Early)Fund。而我使用股息成長投資的來建構這個Fund。
這是一種Buy and Hold股息成長非常多年的好公司的方式，這些好公司持續向股東發放可信賴且持續的股息。不斷增加的股息，正是公司獲利成長的成果。
儘管股息成長投資是個很棒的投資策略，但在同一時期，並非所有股息成長公司，都適合買進持有。
你仍需做足功課，基本面分析至關重要，而且必須重視股價估值。
股價只能告訴你支付多少錢買到，但不表示股票的價值是多少。

因此，假如能用低估價格買到高質量股票，除了得到更高的殖利率外，也同時提高未來的長期報酬以及更低的風險。 投資總報酬等於殖利率加上股票價差。股票價差，也會因為購入成本低，當股價格回歸到內含價值時，價差也有較大空間。 而且高質量的公司，隨著時間推移，其內在價值也會隨之推升，進而獲得更多價差。
做好估價，在低估價格時買入，可產生安全邊際，這是一種緩衝機制， 以防止不可預知的不利因素，影響了公司的合理價格。

俗話說，模糊的正確，剩於精確的錯誤，而估價正是屬於前者的行為。 長遠來看，花點時間估價，並持續的在合理價或之下買進一家公司，並以持有一家企業所有權的心態。 一定能夠對你的投資人生，起到正面幫助。

讓我們看一下目前似乎被低估的高品質股息成長股吧~

文章大綱:

• 公司基本資料
• 投資理論
• 競爭優勢（護城河）
• 成長前景
• 量化財務數據
• 股息
• 價值評估
• 風險
• 總結

Ingredion 公司基本資料

Ingredion Inc.(INGR)是全球領先的持品配料製造商，在GICS產業中屬於必須消費，行業為食品相關產品。
Ingredion 成立於1906年，前身為Corn Products International，於2012年6月變更為現名。
如今是一家市值62億美元與12,000名員工的全球企業。

公司主要生產由玉米、木薯、馬鈴薯、稻米所提煉出的工業澱粉與甜味劑成分的產品，例如：高果糖玉米糖漿、葡萄糖漿、麥芽糊精..等。
該公司也生產玉米油、人造奶油、酥油、美乃滋、家禽與動物飼料..等產品。

我最早提及 INGR 這家公司，是在去年2020年年底寫的這篇文章：
老婆第一年投資美股，收穫滿滿的報酬24.6%中。
除了在老婆的TD帳戶購買之外，同時也幫自己的帳戶買進INGR。

投資理論

2020財年銷售額按地區劃分如下：北美，61.2%; 南美15.4%；亞太地區為13.6%；歐洲，中東和非洲則佔近10%。

產品類別如下：澱粉產品，佔2020財年銷售額的46%；甜味劑產品35%；以及副產品和其他產品，佔19%。

該公司具有獨特的產業地位，它是全球食品產業鏈中重要的一環。而且商業模式很好理解，幾乎所有股息成長投資者都能輕易上手。更重要的是，一百多年來，公司持續在賺錢。在投資中看似簡單的營運模式，往往也越能賺錢賺得久。
我認為INGR沒理由不能再持續經營一個世紀，這表示他們有繼續支付成長股息的能力。

競爭優勢（護城河）

股息能連續成長10年，勢必擁有堅固的競爭優勢。

1. 轉換成本 : INGR的營收當中，有三分之一來自特種配料，意指INGR會為其客戶配製專屬配料。

   因此當客戶製作成食品或飲料銷售給一般消費者時，客戶會因為口味與品質考量，不太願意隨意轉換供應商，避免其商譽與品牌減低的可能。
   也不太願意冒食安風險，以INGR這樣老牌供應商，在食品安全合規性方面已經建立了長期的質量和可靠性記錄。

2. 政府授予 : INGR有超過850項專利，除了增加公司產品價值外，也讓其他競爭者難以複製其配方。根據INGR的預估，特種配料相較一般配料，將持續以兩倍速度成長，也更具定價能力使得這類商品的利潤率較高。

成長前景

股息持續成長的公司對於投資人的好處，除了預期股息收入不斷增加之外， 也因為是成熟企業，投資人能更輕易地預估其成長範圍。
作為投資人，我們更在意一家公司未來能提供的回報，而非過去的結果。 然而，假如一家企業在過去都無法說服投資人他們可以獲利，如何相信這家企業在未來會賺錢？
因此，我將向你展示公司過去的表現，進而預估公司未來的表現。

首先是公司過去十年( 2010~2020 )的營運狀況：
營收 : 從43.7億美元成長至59.9億美元，複合成長率為 3.2%，
EPS : 從2.2成長至5.15，複合成長率為 8.9%。
股息成長股，多數為成熟產業，INGR繳出Mid-Singe Digit to High-Single Digit的成長，已符合期待。
*Mid-Singe Digit指4%~6%；High-Singe Digit指7%~9%。

然而，如果看近五年表現的話，營收與EPS幾乎都是持平的狀態。
假如細看其主要產品：高果糖玉米糖漿與天然甜味劑的銷售趨勢，即可發現兩者的未來展望分為是負面與正面，因此成長率呈現膠著態勢。
前者，高果糖玉米糖漿長期銷售為下降趨勢，因人們健康意識抬頭，而減少糖分攝取。加上COVID-19對餐飲服務業有負面影響，而INGR正是餐飲的原料供應商。
後者，天然甜味劑的需求持續增加，這是前述護城河當中提到的特種配料。近些年INGR也一直不斷增加特種配料佔營收的比重，已從2012年的占比20%成長到2020年的32%。預計到2028年將佔到38%，營收也從13億成長至27億美元。

值得一提的是，2020年7月，INGR收購PURECIRCLE的75%股權。這是一家製造植物性甜菊甜味劑和調味劑的公司。收購PURECIRCLE後，將使INGR提供植物性低卡路里糖的替代品，以應對消費者減少糖分攝取的大趨勢。
此外，在去年11月，Ingredion宣布以2億美元併購Verdient Foods，這表示其將拓展業務至，以扁豆、蠶豆、豌豆來生產濃縮植物性蛋白與麵粉。而食用植物性蛋白也是為了應對符合消費者健康意識抬頭的趨勢。

除了拓展新業務外，Ingredion還啟動了成本節約計劃，實際成績在2020財年已節省了1.03億美元成本，在2021財年將再節省1.7億美元成本。

儘管2020年，諸多產業因Covid-19遭受重創，但INGR表現不俗，顯示其產品與業務的抗跌程度。全年營收僅衰退3.6%，EPS則減少15.99%。
EPS看似減少不少，這是因為去年INGR進行了兩筆公司收購，而產生許多會計帳務調整與併購..等一次性費用。在扣除掉這類一次性整併費用後，調整後EPS相較2019年，僅減少了5.7%。

另外，提供公司給出2021~2024，4年間的預估年化成長為:
營收成長 : 1%~4%
利潤率成長 : 6%~9%
總和成長落在 : 7%~13%之間。

資料來源：Consumer Analyst Group of New York (CAGNY) Conference Presentation

綜合以上，儘管近年EPS持平，加上Covid-19的影響，然而INGR不斷增加特種配料佔營收的比重，並以併購來拓展新業務，加上持續進行成本控制。
我認為INGR，在長期很可能維持中等個位數成長(5%~7%之間)。

量化財務數據

負債率 : 79%，債務水平中等。
ROE 5年平均 : 17.14%。
淨利率 5年平均 : 7.23%，後兩項獲利能力很不錯。
資料來源：MorningStar

利息覆蓋倍數 : 9.6倍，還不錯的水平。
淨債務與EBITDA比(FWD) : 1.67倍，這是另一個衡量債務水平的方式。
EBITDA是在未扣稅前與利息並加回折舊與攤銷的獲利，能低於2倍以下，都是不錯的水平。
資料來源：Simply Safe Dividend

公司品質：
標準普爾信評 : BBB，在標普信評的標準中為投資等級。
Simply Safe dividend : 99分，表示相當不可能砍股息。
晨星護城河 : 狹窄，表公司雖有競爭優勢，但僅能維持中期時長(10年)。

股息

INGR已股息連續成長10年，過去10年DGR(複合股息成長率)為16.3%，但近5年DGR減速至8.4%。
目前殖利率為2.82%，這比大盤S&P500的殖利率1.5%高得多，也高於INGR 5年平均殖利率2.4%。

再來看看股息的未來成長力：
EPS配發率 : 39%，
自由現金流配發率 : 35%，
Simply Safe dividend 股息安全度 : 99分，表示股息是安全的，INGR在未來相當不可能會砍股息。
其評估分數的標準非常全面， 包含EPS/FCF配發率、資本回報率(ROIC)、自由現金流、債務水平、產業循環特性、景氣衰退表現、股息成長持續力..等等。
從上能看出INGR有充足的股息成長空間與持續發放股息的能力。

價值評估

DDM(股息折現模型) :
鑒於前述EPS預估成長5%~7%之間，並考慮到目前配發率僅有39%， 合理地預期股息成長率有空間能超過EPS成長的速度。
因此我預估長期的股息成長率為7%，折現率採取慣用的10%，得出的合理價為$91.31。

除了自行使用DDM進行估價外，我也習慣將我的估價與其他兩家專業股票分析公司進行比較，這能為我的估價增加深度與不同視角。

晨星 :
將INGR評為4星級股票，1星表示嚴重高估，5星表示嚴重低估，合理價為$120。
晨星使用的現金流折現模型DCF，與DDM的原理很類似。都是估算公司長期產生的現金，再以一定折現率，回推到現在的價值。

CFRA :
是另一家專業分析機構，同樣採取1-5星的方式對股票進行評級，其中1顆星表示強賣，而5顆星表示股票是強買。3星則中立。CFRA將INGR評為3星＂持有＂，合理價為$92.68。
我以DDM計算出的合理價，非常接近CFRA。最後我將這三個估價平均，得出最終估價101.33美元，對照目前股價90.62(3/9/2021)，顯示該股票可能低於合理價達10.6%。

相較於以上使用絕對價值法，額外提供另一類相對估價法，例如本益比、股價現金流比、股價營收比…等都屬這類。
本益比 : 2020年調整EPS為6.23。 對照當前(3/5)股價90.62，本益比為14.5倍，低於其五年平均16.7倍。
而股價與現金流比為7.4，遠低於其五年平均10.25。
PEG(本益成長比)則僅為1.23，也低於其五年平均2.04。
殖利率(未來12個月)為2.82%，高於其五年平均2.3%。

另外附上FASTgraphs，目前顯示INGR大約在合理價附近。
按造其兩種算法:
美股長期市場本益比15倍(橘線)，或是INGR自己的長期本益比(藍線)。合理價分別為 : 89.49與93.44，目前股價為$90.62(3/9/2021)。

資料來源: FASTgraphs

風險

1. 原物料價格與匯率的波動會影響其利潤率。

2. 高果糖玉米糖漿僅佔營收不到10%，出於人們因健康的考量，該原料長期銷售趨勢下滑。

總結

INGR在全球食品供應鏈中，扮演著舉足輕重的角色。消費者持續對健康意識的抬頭，趨勢轉往攝取更少的糖分與食用植物性蛋白。而公司在去年併購使其處於有利於迎合消費者飲食習慣改變的位置。

目前近3%的殖利率，與低的配發率，加上長期股息成長率達到兩位數，與股價被低估近10%，都些都是值得股息成長投資者考慮的。

額外分享，像是食品原料、個人照護用品、制服或是防水塗料、油漆…等公司。這類不起眼且看起來無聊的公司，其產業變動緩慢，不需要一直研發出更快、更Fancy的產品，反而會是默默賺錢且賺得久的公司，也是我一眼就會喜歡上的公司。

如納西姆·塔勒布在反脆弱一書中提出的林迪效應:

意指出不易損壞的事物(企業，想法…等)，其預估爾後的存續壽命還有一倍的時間。

而這理論同樣適用在企業身上。平均而言，一家50年歷史的企業歷史，可以被預期還能持續半個世紀。簡短總結效應 : 對於易於毀損的事物，每過一天就意味著餘下的壽命更加縮短；對於不易毀損的事物或技術，存在多一天就意味著壽命的延長。
因此，只要技術存活的越久，它的預計壽命就越長。人們總喜好新奇事物，總是認為新的一定是戰勝舊的。

假如回到過去人類的歷史當中尋找，存在大量留存至今的著作，器皿，工藝技術…等，而這樣看似過時的事物，恰恰歷經時光淬鍊，仍舊保留了下來，即是擁有反脆弱性。

封面圖片來源 : pixabay

[免責聲明]
我持有INGR。這篇文章內容為個人觀點，僅供投資人參考，投資人須自行承擔風險，本文不負擔盈虧之法律責任，亦不代表任何投資或稅務建議。本人沒有收受任何組織或個人的驅使，更沒有對價關係。此外與文章所提及的企業亦沒有商業往來與擔任任何該企業職務。